向中国房地产投入了数十亿美元的国际投资者越来越多地选择以巨额亏损的价格出售其房产，这给这个对亚洲最大经济体造成沉重负担的行业带来了更大的痛苦。

自2024年末以来，包括贝莱德集团和凯雷集团在内的投资管理公司纷纷出售中国的商业地产，这些地产的售价远低于最初的购买价，导致为这些资产提供融资的银行也陷入亏损。一些不愿透露姓名的交易员和银行家表示，越来越多的全球机构正在考虑剥离其在中国的资产。汇丰控股有限公司、渣打银行和其他贷款机构也警告称，其在中国的房地产贷款违约率将上升。

根据MSCI Real Capital Analytics汇编的数据，过去15年，外国房地产买家在中国向办公楼、仓库、购物中心和数据中心投资了近1400亿美元。投资者原本以为，企业寻求办公空间的需求将长期持续激增，他们将从中获利，但事实证明，这是一个错误的估计。前所未有的供应过剩导致租金下跌，许多房产价值暴跌，有些甚至跌至十年前的水平。

彭博行业研究报告显示，2023年至2024年，中国商业地产资产的不良资产出售总额达人民币1140亿元（约合160亿美元），占去年总交易额的22%，创历史新高。不良资产出售是指贷款违约或卖方失去对资产的控制权的情况。

现在的问题是，业主等待出售的时间越长，损失就可能越大。据积极参与交易的投资者和银行家称，北京和上海写字楼的资本价值（即估计市值）较2019年已暴跌至少40%，这两处写字楼在外国人购买的房地产中占很大一部分。

中国主要大城市的写字楼空置率目前位居全球前列，从20%到40%不等。中国的通货紧缩环境和美国关税上调正在给经济带来压力，房地产咨询公司和经济学家预计，商业楼宇过剩供应的消化将需要数年时间，之后才能出现反弹。

彭博行业研究亚太房地产高级分析师帕特里克·黄表示：“外国投资者在中国的投资物业被套牢了。” 他表示，为了退出，他们最好的选择是找到本地买家，比如资金雄厚的中国国有企业，“但即使是国有企业也在等待房地产市场好转的迹象。”

物流放缓

资本化率是一种投资指标，用于根据房地产的市场价值和当前收入衡量房地产的预期回报。中国的办公楼和物流地产的资本化率正在上升，表明投资者的风险正在增加。

许多外国投资者预期电子商务将持续增长，食品生产商和制造商的需求也将随之增长，因此在该国购买了仓库和其他仓储设施。然而，该行业目前也面临着空间过剩的问题。

黑石集团是中国物流园区最大的外国所有者之一，今年早些时候，该公司以约27亿元人民币的价格将中国南方的三个物流园区出售给了一家国内保险巨头。

据黑石集团网站显示，这家总部位于纽约的资产管理公司旗下的Dragoncor在中国18个城市拥有40多个物流园区，总建筑面积超过500万平方米。黑石集团还在中国拥有租赁房屋、办公楼和一家购物中心。一位知情人士表示，最近的物流业务出售为该公司带来了利润。由于出售价格和交易条款尚未公开，该人士不愿透露姓名。

据新加坡上市的房地产投资信托公司凯德中国信托称，为了防止仓库和其他物流设施空置，一些房东一直在以比租户之前支付的租金低约25%的价格续签或签署新租约。凯德中国信托在中国也拥有购物中心和商业园区。

恒大威尼斯

即使是全球不良资产投资专家也很难在中国收回资金。

橡树资本管理公司（Oaktree Capital Management LP）以从陷入困境的公司债务中牟利而闻名，该公司于2021年底从中国恒大集团手中夺取了一个旅游度假村和部分建成的住宅项目。据一位不愿透露姓名的知情人士透露，这家房地产巨头拖欠了这家总部位于洛杉矶的资产管理公司提供的约4亿美元的一年期过桥贷款。

这个名为“恒大海上威尼斯”的大型滨海开发项目位于中国江苏省东部的启东，其水道造型与意大利威尼斯如出一辙。该项目占地近1500英亩，计划打造一个度假小镇，内设一座威尼斯风格的豪华酒店、一座仿照美国国会大厦建造的大型会议中心、高层公寓、儿童游乐园以及体育休闲设施，距离上海均在两小时车程以内。

据当地政府网站报道，该项目已筹备约十年，投资额约为300亿元人民币（42亿美元）。早在2016年，恒大就售出了数千套住宅，并承诺几年内交付。

橡树资本接手该物业后，重启了恒大此前闲置的建设，并与当地政府合作，交付了恒大此前预售的数百套房屋。知情人士称，橡树资本成立了一支约10人的投后管理团队。

橡树资本还持有两块大部分空置的住宅用地。该知情人士称，橡树资本目前负责运营该度假村，并试图管理该项目，希望未来出售以收回贷款。

在7月中旬和9月初的访问期间，海滨恒大威尼斯度假村开放，而附近规模较小的海城堡酒店则关闭。几位度假村工作人员表示，后者只有在游客足够多时才会开放，而度假村外的标牌上写着，该度假村因内部升级而关闭。

在威尼斯项目房屋租售平台的实体广告牌上，一套45平方米（484平方英尺）的公寓挂牌价为每平方米4000元。相比之下，2019年的峰值价格曾达到每平方米9000至10000元。广告语中写道：“本街区最低价！” 尽管如此，据附近的房地产中介机构称，该地区已建成房屋的销售一直很缓慢。

办公室困境

在上海，凯雷为韩国国民年金公团管理的一只基金于2024年底出售了一座31层的办公楼，售价仅为其大约十年前14.6亿元人民币售价的一半多一点。这座名为“The Crest”的建筑已上市一年多。

凯雷集团于2015年收购该大楼时，商业租金正在上涨。莱坊研究部的数据表明，当年上海的写字楼空置率为4.6%。

这家总部位于华盛顿的资产管理公司对这栋大楼进行了翻新，升级了大堂，增设了空气净化器和特斯拉电动汽车充电器，这些设施在当时的中国并不常见。该建筑隶属于一个综合体，该综合体包含一家五星级酒店和两栋高端住宅楼，距离静安寺中央商务区仅几步之遥。翻新后，凯雷将办公楼的租金从之前的每平方米6至8元提高到每平方米9元左右。

据彭博新闻社2018年报道，该公司总共在中国进行了数十项商业房地产投资，扣除费用前的年化回报率在15%至18%之间。凯雷投资集团同年剥离了其中国房地产业务，将业务重点重新放在增长和私募股权投资上。

根据彭博社根据官方数据计算得出，截至2020年的十年间，中国全国范围内的办公楼开工数量是前十年的三倍多。

根据MSCI Real Capital Analytics的数据，2019年外国投资者在中国房地产的购买额创下近200亿美元的新高。此后不久，新冠疫情爆发。在随后的三年里，严格的限制措施令中国大部分地区陷入停滞，导致办公楼空置，企业不得不重新评估其对实体空间的需求。

根据一家房地产中介的宣传册，当Crest于2023年挂牌出售时，入住率高达77%。据知情人士透露，一位当地投资者最终以8.26亿元人民币的价格买下了它，约为其2015年售价的57%。他们表示，这笔购买价格也低于该房产10亿元人民币贷款的票面价值。

据知情人士透露，该建筑是凯雷管理的基金的最后一项资产，该基金此前已从其他房地产销售中获利。

据房地产公司世邦魏理仕（CBRE）的数据，去年中国全国平均写字楼空置率达到近25%，主要原因是供应量激增。今年，这一空置率仍然居高不下。

由于房东之间的价格战愈演愈烈，2024年租金将下降6.9%，创下历史上最大年度降幅。世邦魏理仕估计，上海的新增办公楼供应量可能要到2028年才会减少。

距离The Crest约20分钟车程的地方坐落着上海的滨水广场，这是一座拥有10栋建筑的办公楼群。2024年末，贝莱德旗下的一家基金因未能偿还以这些房产为抵押的贷款，将其中两栋建筑没收给了渣打银行。

这家全球最大的基金管理公司此前曾试图以比2018年12亿元人民币的购买价低30%的价格出售这两栋楼。放弃出售意味着贝莱德基金在这些房产上的全部股权投资（约4.2亿元人民币）化为乌有。

随后，由这家英国银行牵头的财团于3月份以约6.8亿元人民币的价格出售了这些大楼。这意味着贷款方也损失了其7.8亿元人民币银团贷款的一部分。

彭博新闻社9月份到访时，大楼外一块显示租户姓名的牌子上大多写着租赁联系人。6月份到访时，这栋高层建筑的18层中至少有3层是空的。

惠誉评级中国房地产行业主管Rebecca Tang表示，艰难的市场环境意味着可能会出现更多不良资产出售的情况。她表示，风险在于，这些不良资产可能会影响类似商业地产资产的价值，而估值暴跌也可能对较为健康的房地产产生影响。

牛津经济研究院亚洲房地产经济服务主管尼古拉斯·威尔逊表示，全球机构“认为市场短期内不太可能复苏”。他预计中国写字楼租金明年将继续下滑，并估计2030年楼宇名义价值将低于2020年。他表示，这将反映出中国商业地产行业“失去的十年”。

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